2025年春节假期，上海豫园老铺黄金门店外排队长达五小时，北京SKP店限购政策引发跨城代购黄牛，香港中环旗舰店单日销售额突破2000万港元——这场席卷全国的抢购热潮，将成立仅9年的老铺黄金推向了舆论焦点。与之呼应的是其股价的疯狂表现。自2024年6月28日以40.5港元登陆港交所以来，老铺黄金股价最高触及576港元，累计涨幅达1323%，市值逼近千亿港元，被市场称为“黄金界的爱马仕”。
这一现象级增长背后，是2024年全球黄金市场的剧烈波动。受地缘政治、美联储降息等因素影响，伦敦金现价全年涨幅达28%，突破2900美元/盎司的历史高位，而协会数据显示，国内黄金首饰消费量同比下降24.69%至532.02吨，市场呈现“量缩价涨”的分化格局。在此背景下，老铺黄金却交出一份营收、净利逆势双增的正面盈利预告。2024年，公司预计实现营收35.2亿元，同比增长148.4%，净利润录得14-15亿元，同比激增236%-260%，其背后的原因值得深入剖析。
高增长解码：差异化定位与消费升级共振
老铺黄金的崛起恰逢中国奢侈品消费的结构性转型。2024年国内可投资资产超千万元的高净值人群规模突破350万人，对资产保值与文化认同的双重需求催生了“黄金消费升级”浪潮。相较于周大福、等传统品牌，老铺黄金高端化战略的成功源于三大核心差异化策略。
其一，产品定位的奢侈品化。老铺黄金摒弃了传统按克计价模式，采用“一口价+文化溢价”定价策略。其足金镶嵌产品通过花丝镶嵌、金胎烧蓝等非遗工艺，将黄金制品转化为文化载体，单件售价可达普通金饰的3-5倍。2024年上半年，镶嵌产品收入增速达182.1%，远超足金产品的39%，对总营收的贡献超六成。
其二，渠道管控的稀缺性营造。公司全自营模式下共计37家门店均选址SKP、万象城等顶级商圈，单店面积超300㎡，通过空间设计与服务体验强化品牌调性。这种“少而精”的布局使同店收入增长率达104.2%，单店坪效为周大福的4.3倍。
其三，客群运营的精准分层。据招股书显示，老铺黄金核心客群为年收入超50万元的高净值家庭，约占比68%，30岁以下年轻消费者占比从2021年的12%提升至2024年的31%。通过会员体系与限量发售策略，老铺黄金成功将黄金消费从“婚庆刚需”转向“文化投资+日常配饰”场景。
虽然金价飙升压制了大众消费，却为高端黄金品牌创造机遇。老铺黄金通过价格传导、库存重估收益、避险情绪催化三重机制转化风险。据公开信息显示，金价每上涨10%，其产品调价幅度达15%-20%，通过设计溢价消化成本压力。2024年末，公司存货余额达28.7亿元，按市价计量模式带来6.2亿元公允价值变动收益。此外，高净值人群将古法金器视为“实物资产+文化符号”的双重避险工具，推动客单价从2021年的1.2万元提升至2024年的3.8万元。
隐忧浮现：高增长能否持续？
尽管业绩亮眼，老铺黄金的财务结构暗藏隐患。
据研报显示，老铺黄金的自营门店单店投入超5000万元，导致经营活动现金流净额从2021年的1亿元锐减至2023年的2920万元。2024年，公司净新增7家门店，与年均新增5家的扩张速度基本保持一致。相较之下，周大福2024财年净新增143家门店，零售点总数已达到7782家，76.7%珠宝零售点为加盟店形式。由此可见，老铺黄金重资产模式拖累扩张，难以快速占领市场。
销售费用高企侵蚀利润也常遭诟病。2024年仅6个月，老铺黄金在销售营销方面的开支就高达5.32亿元，同比增长113%，销售费用率约15.1%，甚至是同期的两倍有余。在居高不下的销售费用中，一部分是畸高的渠道成本，顶级商圈扣点和租金占比直逼45%，另一部分是明显代言和广告投放，约占比20%。2024年上半年，公司广告支出同比激增85%，效果却差强人意，其客群中87.5%为年消费不足5万元的普通消费者，高净值客户黏性不足。
中期财报显示，老铺黄金销售费用率每提升1个百分点，将直接侵蚀净利润率0.6-0.8个百分点。以2024年上半年数据测算，若销售费用率降至周大生6.5%的同等水平，公司净利润可增加4.2亿元，相当于当期净利润的71%。
除上述问题之外，老铺黄金2024年上半年存货余额为17.6亿元，占总资产的42.6%，存货周转天数从2021年的98天延长至2024年的163天，增幅远超同期周大福、周生生等可比同行。而存货积压的背后，既有主动压货的投机性原因，也有供应链响应能力滞后的被动原因。
在财报电话会中，老铺黄金管理层承认“部分区域门店存在延迟出货现象”。据财报显示，为了应对金价持续上涨预期，公司黄金原料库存占比从2021年的53%升至2024年的71%，而成品库存周转率下降至2.1次/年，低于行业均值4.3次。2024年三季度末，老铺黄金的黄金库存达28.7亿元，其中超15亿元为2023年四季度前采购的低成本原料，若按2024年末金价折算，潜在浮盈达7.5亿元。
与此同时，全自营模式下，总部对门店库存的强管控导致灵活性缺失。以北京SKP门店为例，其2024年畅销款补货周期长达45天，较行业平均值整整多出30天，而滞销款调拨至其他门店需30天审批流程。对比周大福依托SAP系统实现的“72小时全国调货”，老铺黄金的数字化短板暴露无遗。高存货余额无疑会增加公司的资金占用成本，如果金价回调则有可能引发存货减值风险。
更令人担忧的是，古法黄金市场正从蓝海转向红海。一方面，周大福等传统品牌集体反攻，已经通过加盟模式快速铺货，同类产品价格仅为老铺黄金的50%。另一方面，文化溢价叙事或难持续。水贝系厂商凭借供应链优势推出高仿款，其工艺相似度达80%，而价格仅为正品的30%。若消费者认知从“手工奢侈品”转向“高溢价工业品”，品牌估值逻辑将面临重构风险。
面对挑战，老铺黄金需在三个维度实现突破。首先，供应链优化。公司可以将外包比例控制在30%以内，建立自有生产基地提升品控。参考爱马仕皮具工坊模式，可试点“手工工坊+”体系强化工艺壁垒。其次，渠道模式创新。公司可以在保持一线城市旗舰店的同时，探索“线上高定+线下体验店”混合模式。借鉴Tiffany的虚拟试戴技术，开发AR定制平台降低体验成本。最后，品牌价值深化。老铺黄金设立非遗工艺研究院，将研发费用率提升至2%以上。通过联名故宫、敦煌IP打造文化符号，而非单纯依赖营销造势。
老铺黄金的案例揭示了贵金属消费的新逻辑：当黄金脱离大宗商品属性，转向“情感载体+文化资产”时，品牌溢价空间将呈指数级打开。通过工艺创新与场景重构提升附加值，黄金珠宝品牌正在从价格竞争过渡到价值竞争，用稀缺性对抗规模化，将金价波动转化为品牌叙事工具而非风险来源，以此占领消费者心智、对抗周期布局。
然而，这场范式革命能否持续，取决于企业能否在高速增长中保持战略定力。对于老铺黄金而言，2025年或是决定其能否从“现象级爆款”蜕变为“百年老铺”的关键转折点。
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