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出品：新浪财经上市公司研究院
文/夏虫工作室
核心观点：净利润暴跌90%以上，但现金分红却飙升58亿元，超50倍的现金分红有没有透支公司？值得注意的是，公司大比例分红背后母公司投资收益激增超百亿，但收到相关投资收益现金流不增反降；与此同时，公司母公司利润率水平显著异于历史数据，公司飙升的投资收益有无猫腻？此外，实控人高质押进行高分红，究竟有没有掏空上市公司之嫌？
近日，东方雨虹、等“高现金分红”引发市场关注，被投资者质疑为掏空式分红。
在监管层三令五申以现金分红等方式“提升投资者获得感”的背景下，东方雨虹、金域医学等企业的高现金分红行为为何引发“掏空式分红”质疑。
我们曾在现金分红系列曾提出，对于高分红公司，需要关注其稳定性与可持续性，如常年维持高分红。同时也需要警惕一些“伪”分红公司，警惕可能出现的高现金分红陷阱，其一，市值管理驱动型高比例分红，即利用分红刺激股价达到市值管理需求，配合大股东减持等诉求；其二，治理缺陷型现金分红式输血，即一股独大公司治理结构欠佳，警惕可能出现大股东“输血式”分红；其三，融资套利型突击式分红，为满足再融资需求，突击式分红；其四，财务调节型伪装分红，即利用分红配合调节优化相关财务指标等等。
值得注意的是，《上市公司监管指引第3号——上市公司现金分红（2023年修订）》等规范性文件也明确指出，加强对异常高比例分红企业的约束，引导合理分红。强调上市公司制定现金分红政策时，应综合考虑自身盈利水平、资金支出安排和债务偿还能力，兼顾投资者回报和公司发展。对资产负债率较高且经营活动现金流量不佳，存在大比例现金分红情形的公司保持重点关注，防止对企业生产经营、偿债能力产生不利影响。
掏空式分红有没有对财报动手脚？母公司投资收益飙涨至百亿
东方雨虹2024年年度权益分配预案显示，公司以总股本238866.91万股为基数，向全体股东每10股派发现金红利人民币18.50元，合计派发现金红利人民币44.19亿元，不送红股，不进行资本公积转增股本。
值得注意的是，公司2024年上半年已发现金股利为14.62亿元，叠加此次分红预案，公司2024年现金分红高达58.81亿元，占同期归母净利润之比高达54.36倍。
需要指出的是，公司2024年净利润暴跌。年报显示，公司2024年实现营业收入280.56亿元，同比下降14.52%；归属于上市公司股东的净利润为1.08亿元，同比大幅下降95.24%；扣除非经常性损益后的净利润1.24亿元，同比下降93.28%。
一边是盈利暴跌，一边是大比例现金分红。至此，我们疑惑的是，公司如此大比例分红是否可能出现超分配？
颇为诡异的是，在公司合并口径的净利润暴跌90%以上的背景下，公司单体报表母公司净利润却飙涨至近百亿远。历年年报数据显示，2020年至2024年，公司母公司单体报表净利润分别为13.57亿元、1.67亿元、15.09亿元、4.81亿元及99.91亿元。可以看出，公司2024年母公司净利润相比上年增长近20倍。
我们进一步发现，公司单体净利润飙涨背后是投资收益暴增。公司单体报表的投资收益由2023年的10.91亿元飙涨至2024年的108.5亿元，涨幅近9倍。
公告显示，公司的母公司单体投资收益飙涨主要来自成本法核算的长期股权投资收益，其由上年的11.2亿元大幅飙涨至108.29亿元。
至此，我们疑惑的是，为何公司母公司单体报表层面出现投资收益激增超百亿元规模？
根据《深圳证券交易所股票上市规则（2024年修订）》等相关规定，上市公司利润分配应当以最近一期经审计母公司报表中可供分配利润为依据，合理考虑当期利润情况，并按照合并报表、母公司报表中可供分配利润孰低的原则确定具体的利润分配比例，避免出现超分配的情况。
换言之，可分配利润基础决定了可分配现金规模。需要指出的是，公司往年分红可分配利润口径母公司口径低于合并口径。事实上，2024年东方雨虹此次仍然以较低的母公司口径进行现金分红计算。2024年度东方雨虹实现归属于母公司所有者的净利润1.08亿元，母公司实现净利润99.91亿元，根据可供分配利润 = 母公司年初未分配利润 + 当年实现的净利润 - 提取法定盈余公积 - 已分配现金股利，最终确定东方雨虹本年度累计可供股东分配的利润为82.91亿元。
对于母公司飙涨百亿的投资收益背后，公司财务数据两大异常待解：
其一，为何公司2024年净利率水平显著高于往年？数据显示，2020年至2023年，公司母公司层面的净利率分别为18%、2%、27%、9%；而2024年大幅飙升200%。
其二，母公司取得投资收益大幅增长背景下，为何对应收到现金流却在缩水。2023年，公司母公司层面取得投资收益收到的现金为17.61亿元，而2024年缩水仅为12.66亿元。
上述异常公司投资收益是否有问题我们不得而知，但投资者需要警惕哪些风险？
首先，警惕可能虚假的关联交易导致投资收益异常。
以华晨汽车集团为例，华晨汽车集团（2017-2018年）通过虚假股权转让合同，将子公司股权转让给关联方，在未实际收到资金且交易未完成的情况下，提前确认投资收益。2017年虚构晨宝（辽宁）51%股权转让收益8.03亿元，2018年又虚构剩余49%股权转让收益7.71亿元，合计虚增母公司投资收益超15亿元。
其次，警惕滥用会计政策导致投资收益虚胖。
以为例，其（2009-2015年）通过转让子公司青海中信国安股权，将成本法核算改为权益法核算，并利用子公司虚增收入和少计费用后的净利润，按持股比例确认投资收益。2015年通过子公司虚增利润6，833万元，母公司据此多计投资收益3，348万元。
此外，东方雨虹旗下主要子公司及对公司净利润影响达 10%以上的参股公司盈利最强为仅为2.19亿元，年报达到披露标准的公司数量净利润累计数仅为13.68亿元。换言之，公司投资收益激增，被集中释放的利润是否透支公司？这是否值得监管或投资者高度关注？
实控人李卫国有没有掏空式分红嫌疑？
首先，盈利越差，分红越多。
需要指出的是，公司2015年至2021年盈利持续增长，但自2021年后盈利大幅下滑，2024年暴跌至个位数，2024年第四季度已经出现较大浮亏。
公司盈利变差，但是近年现金分红明显激增。公司2022年之前现金分红并不突出，股利支付未超过30%。然而，2023年公司现金分红猛增至14.73亿元，当期盈利占比为超64%；2024年更是进一步猛涨至58.81亿元，占盈利之比超50倍。
其次，现金流真的改善了吗？四季度的经营活动净现金流同往年显著缩水。
从2024年整体看，公司现金流似乎在好转。报告期公司的经营活动产生的现金流量净额34.57亿元，较上年同期增加 64.39%，主要原因是系购买商品、接受劳务支付的现金减少所致。但我们从单季度看，其核心四季度出现显著缩水。Wind数据显示，公司四季度的经营活动净现金流高峰超百亿元，但2024年四季度确大幅缩水至仅为39.5亿元。
最后，现金分红疑似掏空账面现金，或将出现偿债资金缺口。
截止2024年报告期末，公司账面现金（货币资金与交易性金融资产）为77.97亿元，剔除受限资金及计划现金分红资金，公司账面现金大约剩下30亿元左右。而2024年期末，公司仅短期债务高达55.39亿元。因此，公司“清仓式”现金分红无疑加大公司短期偿债压力。
至此，我们疑惑的是，为何公司出现清仓式分红，实控人究竟有没有可能掏空动机？
此次大比例现金分红，实控人李卫国或将获得巨额现金。Wind数据显示，李卫国持股5.4亿股左右，持股比例为22%左右，是第一大股东，仅2024年现金分红他将获得超10亿元的现金。
其一，实控人高质押下是否有平仓隐忧？
实控人李卫国大比例股份被质押。2025年1月质押公告显示，李卫国先生及其一致行动人李兴国先生合计持有本公司股份541，712，242 股，占公司总股本的 22.23%，完成本次部分股份质押及解除质押后，累计质押所持公司股份为 421，792，200 股，占公司总股本的17.31%，占其所持公司股份的 77.86%。值得注意的是，其部分质押股份wind数据显示疑似触发平仓线。这是否说明，公司实控人对市值提升也有诉求。
需要指出的是，相关投资者对公司大比例分红提出质疑。即投资者提出“公司24年累计分红10派24.5，股息率接近20%，两市排名第一，但公司24年净利润并不理想，如此高比例分红是否会对公司生产经营造成负面影响？”
其二，实控人兜底承诺是否存在资金需求压力？
2021年3月26日，公司审议并通过了《公司 2021 年员工持股计划（草案）》（以下简称“《员工持股计划》”）。此次员工计划草案显示，公司拟设立员工持股计划，本计划参与对象共计 1，611 人，参与对象的资金来源为员工合法薪酬、自筹资金、金融机构融资以及法律、法规允许的其他方式等，资金总额不超过17亿元，本员工持股计划设立后将成立资管/信托产品进行管理，以资管/信托产品的规模上限34亿元。按照当日收盘价 50.00 元/股测算，公司此次员工持股的股票总数量不超过 6，800 万股。
需要指出的是，实控人李卫国为此次员工持股提供相关兜底。
公告显示，公司控股股东、实际控制人李卫国先生为参与本次员工持股计划的员工资金提供托底保证。在本次员工持股计划清算阶段，所有股票变现后，在扣除本计划存续期内发生的全部费用并归还全部对外融资本息（若有） 后，根据可分配给员工的最终金额所计算出的员工自有（自筹） 资金年化收益率如低于8%，则由李卫国先生对员工自有资金本金兜底补足，且为员工自有（自筹） 资金提供年化利率8%（单利） 的补偿，涉及应交税金由员工个人承担（若有）。
与此同时，员工持股部分资金为杠杆资金。即公司选择资产管理机构进行管理，由其成立相应的资产管理计划，并拟通过融资融券等法律法规允许的方式实现融资资金与自筹资金的比例不超过 1：1，即杠杆资金金额不超过17亿元。
颇为值得注意的是，员工持股的成本均价大致在53.7900 元/股与56.6525元/股。截止2月28日收盘价，公司股价为12.91元/股，较巅峰股价缩水超七成。
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