济人药业IPO折戟：业绩增长失速5亿学术推广费成现金“黑洞”？实控人家族持股超99%内控漏洞频现

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　　2025年2月24日，安徽济人药业股份有限公司（以下简称“济人药业”）的IPO进程在历经两年半的漫长等待后宣告终止。这家以中药饮片、中成药为主业的药企，曾凭借独家专利品种疏风解毒胶囊跻身“抗疫药品”推荐名录，市场地位仅次于的连花清瘟系列。

　　然而，招股书背后暗藏的“单品依赖顽疾”“天价学术推广费争议”“家族资本腾挪术”与“历史合规污点”，最终将其挡在了资本市场门外。具体而言，公司核心产品疏风解毒胶囊后疫情时代销量断崖式下滑，毛利率缩水近10%暴露单品依赖风险；5亿元学术推广费流向成谜，疫情封控期间仍支付高额费用；销售费用超研发投入7.5倍，创新投入严重不足。家族持股超99%致内控隐患频现，关联交易涉嫌利益输送，大额现金分红与募资补流合理性存疑。

　　核心产品增长熄火毛利率大幅下滑 5亿学术推广费成现金“黑洞”？

　　济人药业生产的药品覆盖中成药业务，中药饮片和中药配方颗粒。中药饮片方面，公司于报告期内销售的中药饮片品种超过700种，其中581种被纳入国家医保目录，中药配方颗粒则有500余种。其中，公司核心产品为疏风解毒胶囊。

　　资料显示，疏风解毒胶囊是济人药业的独家专利品种，主要用于治疗上呼吸道感染及多种病毒性疾病，2019年以来的市场占有率一直仅次于以岭药业的连花清瘟颗粒和连花清瘟胶囊。

　　作为济人药业的“现金牛”，疏风解毒胶囊在2020-2022年疫情期间因被纳入新冠诊疗方案实现阶段性爆发，2022年上半年收入占比攀升至45.7%。

　　然而，后疫情时代其颓势尽显。2023年销量同比下滑29.8%，单价跌至7033元/万粒，较峰值缩水近10%。2024年上半年，疏风解毒胶囊的医院渠道销售额同比骤降41%，而零售端开拓受限于OTC转换后的市场教育不足，增量难觅。

　　招股书数据显示，疏风解毒胶囊2021年至2024年上半年分别为公司创收2.99亿元、5.03亿元、4.75亿元和2.01亿元，占主营业务收入比例从37%降至34%。核心产品的疲软表现直接拖累整体毛利率。数据显示，2021年至2024年上半年，济人药业主营业务毛利率从52.70%跌至43.32%，缩水近10个百分点。

　　从营收占比来看，公司中成药板块95%的收入依赖疏风解毒胶囊，其余蒲地蓝消炎片、通便灵胶囊等34个品种收入金额及市场份额较小，几乎沦为陪衬。对比以岭药业的多元化布局，济人药业的“孤注一掷”导致抗风险能力羸弱，

　　期间费用方面，2021-2024年上半年，济人药业累计投入销售费用8.48亿元，其中学术推广费达5.36亿元，占比62%。同期研发投入仅1.12亿元，销售费用率是研发的7.5倍。据招股书披露，济人药业主要通过委托第三方推广服务商在特定区域开展学术推广活动来提升药品的销售规模，并依据不同服务内容向推广服务商支付费用，主要内容为学术会议费、推广拜访费等。

　　尽管公司声称“推广商独立运作”，但关键信息缺失，服务商名单、拜访人次、费用定价逻辑均未公开。监管层多次问询后，济人药业仅以“符合行业惯例”搪塞，未能提供实质证据。值得关注的是，2020年疫情封控期间，公司仍支付1.77亿元学术推广费，占当期营收的24%。线下学术活动几乎停滞，巨额推广费流向何处？对此，济人药业解释为“线上会议成本”，但未披露具体转化数据。

　　实控人家族持股超99% 内控漏洞频现

　　从股权结构看，济人药业属于典型的家族式企业，实控人朱月信家族通过直接持股及控股平台，合计控制济人药业99.12%的股份。其中朱月信个人持股87.06%，其配偶汪雪文持股9.67%，儿子朱强通过合伙企业控制剩余股份。

　　事实上，持有公司少数股权的股东同样与朱月信家族关系紧密。2021年底，济人药业员工持股平台欣达强、利申鑫通过增资的方式取得公司少数股权。而朱月信、汪雪文的三个女儿朱玉、朱琳琳和朱慧慧，以及朱月信的胞弟朱月健、胞妹杨圣法为欣达强的有限合伙人，公司董监高许运河、徐文龙、杨黎等7人为欣达强、利申鑫的的合伙人。

　　2020年及2022年上半年，济人药业分别进行了1000万元和2000万元的现金分红，以持股比例看基本进入了实控人家族的口袋，而公司又计划将1.2亿元募资用于补充流动资金，占总募资比重约为23%，募资合理性存疑。

　　结合既往案例来看，“一股独大”将显著增加公司治理风险，例如决策偏向大股东利益；大股东通过关联交易、资金占用等方式掏空公司资产等。从历史沿革看，济人药业就曾存在类似情况。招股书披露，2023年公司向实控人控制的中药研究院支付技术转让费1850万元，但该机构研发人员仅7人，专利数量不足济人药业总数的15%。此类关联交易被质疑为“利益输送通道”。

　　济人药业IPO的折戟，折射出中药企业在资本化浪潮中的多重困境。核心产品的生命周期波动、对单一品种的过度依赖、销售费用与研发投入的失衡，以及家族化治理下的内控隐患，共同构成了其闯关资本市场失败的注脚。在监管对药企合规性与可持续性审查趋严的当下，济人药业的案例无疑为行业敲响警钟。