文/鹏华基金张峻晓
美东时间4月2日下午，特朗普公布“对等关税”方案：1）对所有进口商品征10%基准关税，部分国家或地区另算，标准是“1/2对等”，即按美国估算的贸易伙伴对美国征收税率的一半征收。2）其中，基准10%关税将于美东时间4月5日生效，对等关税将于美东时间4月9日生效。3）受232条款约束的产品，包括铜、钢铝、木材、汽车及零部件被排除在对等关税外。4）汽车25%关税将于美东时间4月3日生效，零部件25%关税推迟一个月至5月3日生效。5）据白宫高级官员透露，符合美墨加协定的墨西哥、加拿大将继续取得豁免，包括芬太尼关税豁免。
在该政策下，美国现有关税水平将大幅提升。根据Tax Foundation测算，美国所有进口商品的税率将从2024年的2.5%上升到16.5%，这是自1937年以来的最高平均税率。另外，根据耶鲁大学实验室测算，当前美国的平均有效关税税率为22.5%，是自1909年以来的最高水平。
4月4日，我国国务院宣布，中方对原产于美国的所有进口商品加征34%关税。4月3日国内休市后，外盘铜、原油、白银跌幅超10%以上，全球股指普遍大跌。
美国的关税政策将对中国经济和股市带来什么影响？我们邀请鹏华基金研究部总量周期组组长张峻晓为大家从多个方面和角度进行解读。
1． 总量角度
总量来看，对等关税带来的影响是美国滞胀、全球衰退。在一个静态分析框架下，目前的对等关税对中美GDP预计都会带来拖累，且对美是推升通胀，对国内则是加重通缩。需要强调的是，后续演绎还存在很大变数，一是目前核心国尚未开启谈判，其他国家地区的实际关税还是未知数，二是国内逆周期政策可以多大程度上对冲难以预估。受此影响，本周金融市场出现了流动性危机的迹象，但还没有发生蔓延；面对这种百年未遇的关税冲击，难有经验可以依据，短期建议降低组合贝塔，等待风险释放。
2． 结构方面
关税的影响逻辑相对清晰。1）从对美出口角度，对美需求依赖度较高的部分行业短期冲击较为明显，主要集中在家电&家居/纺织制造/元件/消费电子/计算机设备/汽车零部件；2）中国关税反制对部分行业会形成潜在供给缺口，这些潜在利好的行业主要集中在航天装备/动物保健/燃气//通用设备/生物制品/化妆品/化学原料等；3）同时考虑出口下行+财政对冲，基于投入产出表潜在利好的行业为建筑、服务消费（文体娱乐）、交通运输设备、 To G计算机方向。
3． 交易角度
从衰退交易的级别与海外市场波动率来看，更贴近的一个对比视角是2020年疫情引发的流动性冲击。2020年Q1，整个冲击发生的过程持续了2个月，也是分为几个阶段：首先，是流动性冲击的平复；接着，波动率降低后，开始交易分母端逻辑，重点是国内货币政策的跟进以及无风险利率的下行，期间避险资产（长债、黄金）与科技小票齐涨；最后，直到Q2才开始逐步交易分子逻辑。
总结来看，相较于美股，A股整体估值更具性价比，全球动荡环境下会相对抗跌；但前期板块分化以及杠杆资金交易消化可能还不充分，倾向于认为短期还有一个加速出清的过程。此外，结构上，除了上文分析结论外，结合历史经验不难发现，贸易摩擦是一个连续拉扯和出牌的过程，基本面承压的出口链公司以及全球贸易受损的资源品需要规避；在冲突发酵期间，最确定的是无风险利率下行（红利/类债）方向，其次是分母端弹性+关税影响小的自主可控/科技方向，前者在调整期抗跌，后者在出清的超跌反弹中最占优；最后，经济预期改变的过程是非常缓慢的，需要等到流动性冲击平复、分母端弹性交易完毕，市场才开始逐渐交易分子逻辑。
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