是时候卖美元 买美债了？大摩：美联储3月降息的可能性很大

目前市场预期美联储今年降息不到两次，但大摩认为：太少了！

美东时间1月16日，摩根士丹利经济学家发布最新研报，预计2025年美联储将在3月首次降息25个基点，并可能在6月再次降息。研报指出，2025年1月的核心PCE通胀数据有望下降，这将为美联储3月降息提供支持。

摩根士丹利还认为，美债收益率可能已经触顶，并看好未来美债市场的前景。考虑到美联储可能在3月降息，加上近期美国大选后美债收益率持续攀升，摩根士丹利认为这是投资者进入美债市场的好机会，建议增持5年期美债。

此外，摩根士丹利指出，未来美债收益率可能下降，这是美元贬值的重要催化剂。因此，大摩建议抛售美元，买入欧元、英镑和日元。

01 3月份首次降息理由

大摩认为，今年2月公布的1月核心PCE通胀数据会下降，预测1月核心PCE通胀同比增速将从12月的2.8%下降至2.6%，显示通胀继续向目标水平靠近。理由是：

1、美联储官员对通胀前景更加乐观。近期多位美联储官员对通胀将继续下行的信心增强。美联储理事沃勒表示，通胀将在2025年第一季度继续下降。“美联储三把手”纽约联储主席威廉姆斯称，通胀下降的过程仍在继续。美国里士满联储主席巴尔金认为，最新的CPI报告延续了我们一直以来的观点，即通胀正在朝着目标水平下降。

2、11月和12月的数据均显示美国通胀持续放缓，11月通胀数据中，房租和房主等价租金（OER）显著下降，而本周公布的12月CPI通胀和PPI数据降温进一步增强通胀放缓迹象。

3、2025年1月金融服务通胀增幅会比2024年1月要小，因为2024年第一季度通胀加速主要与强劲的PCE金融服务数据有关，特别是与过去股票回报相关的"投资组合管理和建议"组成部分。2023年11月和12月，美股收益特别好，这就使得2024年1月金融服务领域的物价大幅上涨。

不过，2024年11月和12月美股月均回报率为1.9%，低于2023年同期月均的4.8%，因此预计2025年1月 “投资组合管理和建议” 这部分通胀增幅将更为温和。

不过，大摩强调从现在到3月美联储开会期间，有几大因素会影响该预期，投资者仍需注意以下风险：

1）如果美国政府提前提高关税，在明年第一季度物价可能就会跟着涨，因为关税政策一变，进口商品的价格就会受影响，最后就会体现在CPI上。

2）其二，如果美国政府移民政策收紧，可能让美联储维持高利率更久，因为移民政策变了，找工作的人数量就可能有变化，这会影响到大家的工资，进而影响到整体物价上涨的压力。

3）加州野火可能持续推高核心物价，一般来说，美联储不太在意短期影响物价的因素，但是加州野火破坏力太大，它对商品价格的影响可能会超过一个月。

不过大摩认为，当前市场价格已经把这些不确定因素考虑进去了，而且就算美国政府要提高关税，也是慢慢提。要驱逐非法移民，实际上能做的速度和力度也有限。所以不用太担心物价马上就涨起来，3月降息还是很有可能的。

02 建议增持美债

因此，基于以上分析，大摩认为美债收益率或已见顶，看好美债投资前景，建议投资者增持5年期美国国债。

此外，大摩指出还有支撑美债走高的利好因素：

一方面，技术面出现了对投资债券有利的信号。美债收益率上周升至高点，但移动平均线趋同 / 发散（MACD）指标却没创新高，这两个数据之间出现了明显背离。

另一方面，市场价格里已经包含了不少期限溢价。大摩指出，现在从市场情况来看，大家预期的未来政策利率最低差不多是4% ，这个数字和现在的政策利率差不多，而且比美联储官员认为合适的长期利率的中间值要高很多。

大摩认为，市场预期的最低利率和美联储官员认为合适的长期利率之间差的大概100个基点，这多出来的部分就可以看成是期限溢价。和过去一年比，现在这个期限溢价更接近最高值，而不是最低值。市场在给国债定价的时候，已经考虑了不少因为财政政策变化，可能给经济和物价带来不确定影响的风险，给出了比较高的期限溢价。

03 看空美元

大摩认为现在是采取做空美元仓位的合适时机，美元指数至少在战术上已经见顶。理由是：

其一，看空美元的一个关键驱动因素是美国利率，美国债券收益率已经见顶，并将开始下行。这一点很重要，因为今年以来，美国固定收益的走向一直是包括美元在内的大多数市场动态的最终驱动力。

其二，市场已充分消化利好因素，推动投资者广泛持有大量美元多头仓位的主要主题，相关消息已被市场充分理解和消化，因此很可能已经反映在价格中。因此，大摩认为非对称风险/回报更倾向于美元下行，而非美元进一步走强。

其三，关税政策或令投资者失望，现在投资者对美国的关税和财政扩张政策，期待值太高了，这可能给市场带来风险。许多投资者预期特朗普总统就职演说将详细阐述大规模关税计划并迅速实施。然而，新政府初期宣布的关税政策在规模、范围和实施速度上可能令投资者失望。这将为美元空头带来战术性机会，因为与贸易相关的风险溢价可能会重新定价。

其四，随着3月中旬美国政府当前拨款法案到期日的临近，投资者可能会更加关注财政政策。届时相关谈判可能会透露更多预算方案的具体内容，特别是哪些东西不会被放进预算里。要是这个预算方案里，能让财政扩张的部分不多，对美国经济增长的促进作用也就有限，可能会削弱市场对"美国例外论"的预期，从而影响美元走势。

研报特别提到，如果国会未能在4月30日前通过全年拨款法案，今年晚些时候可能会触发自动削减可自由支配开支的机制。摩根士丹利分析师正密切关注国会如何应对这一潜在风险。

其五，美元多头仓位过于拥挤。摩根士丹利发现，现在市场上大家都特别偏向于买美元，尤其是和欧元、英镑这些欧洲货币相比，大家都更愿意持有美元。但是这样一来，美元的风险就增加了，因为大家都买美元，一旦有什么风吹草动，很多人可能会同时卖掉美元，就容易导致美元指数回调。

其六，美元短期或面临战术性抛售。虽然美元中期的走势最后还是要看美国的经济和政策情况，但就短期来说，美元很可能会出现一些人因为一些短期的原因而卖掉美元，也就是战术性抛售。而且现在看来，美元走弱和美债收益率下降的风险要比它走强和收益率上升的风险大得多。

04 欧元日元有望反弹

投资策略上，大摩认为，市场对欧洲经济前景预期过于悲观，这意味着欧洲经济数据出现正面惊喜的可能性较大，欧洲经济变好的可能性比变差的可能性更大。其中，通胀数据和德国大选是欧元走势关键：

通胀数据方面：2月3日公布的1月欧元区CPI数据至关重要，将为欧洲通胀走势定调。如果通胀数据高于预期，可能导致市场重新评估欧洲央行的降息周期，这对欧元是个好事，可能会让欧元走强。

德国大选方面：投资者对德国大选结果持谨慎态度。如果大选结果有利于政治和经济稳定，那么欧元所面临的风险就会降低，推动欧元兑美元汇率上涨。

大摩还指出，美元兑日元或成为做空美元首选，理由是：

一是利率因素。在美国利率下降的时候，美元兑日元这个货币对是很适合用来做空美元的。因为美元兑日元和美国的利率关系很密切，美国利率一下降，美元兑日元汇率就很可能会跟着下降，所以可以通过做空这个货币对来赚钱。

二是日本央行加息预期增强。如果日本央行在1月加息（这是摩根士丹利经济学家的基本预期），也将为日元提供边际支撑。

三是特朗普言论会影响走势。历史数据显示，关税公告通常会在公布当天对美元兑日元汇率产生负面影响。最后，特朗普此前曾表示希望日元走强，如果他再次发表类似言论，可能会进一步推高日元。

本文编选自“华尔街见闻”，作者：房家瑶，智通财经编辑：张金亮。