恩捷股份：“隔膜王”或迎来上市后首亏海外市场和固态电池能否救其于水火？

　　出品：上市公司研究院

　　作者：光心

　　近期，发布2024年业绩预告，预计公司全年归母净利润将亏损5.15亿元到6.65亿元，同比下降120.38%至126.32%。若该业绩实现，则恩捷股份将迎来上市以来的首次亏损。

　　值得注意的是，恩捷股份2024年前三个季度均实现正盈利，而第四季度的业绩断崖式下跌直接吞噬前三季度4.43亿的归母净利润，并将全年业绩带向亏损，边际风险难以忽视。

　　据公司解释，此次业绩变动主要是由于近年来锂电池隔离膜行业市场竞争加剧，叠加下游降本压力，锂电池隔离膜产品价格及毛利下降。同时，公司拟对存货等资产计提减值损失，对本报告期业绩造成较大影响。

　　从财务表现来看，近年公司产品毛利率持续下滑，2024年前三季度毛利率仅有20.96%，远不及早年40%以上的毛利率水平。

　　低于预期的业绩表现也消磨了投资者信心，2024年恩捷股份全年股价累计跌幅高达41%，截至2025年1月23日收盘股价仅有28.96元/股，较2021年9月14日296.10元/股股价已是“脚踝斩”，市值更是蒸发了超2400亿元。

　　从战略布局来看，恩捷股份目前一方面在需求端积极扩展订单规模，另一方面在供给端寻求海外产能扩张和技术切换，其最终成果如何，有待时间检验。

　　行业竞争白热化隔膜增量不增收盈利能力亦受损

　　恩捷股份早年通过收购、合作等方式不断扩大锂电隔膜业务版图，成长为隔膜行业数一数二的龙头企业。

　　而近年行业环境发生变化，锂离子电池隔膜行业较高的毛利率水平吸引了许多国内企业入局，大量资金投入导致产能迅速增加，国内锂离子电池隔膜行业竞争日趋激烈。

　　据EV Tank统计，2024年上海恩捷（由恩捷股份控股）仍位列出货量排名第一，但其市占率已连续两年下降。

　　好在近年新能源汽车渗透率的高速增长带动总体需求快速增长，恩捷股份近年出货量总体还是呈现增长趋势。2022-2024年，中国锂离子电池隔膜出货量分别为133.2亿平米、176.9亿平米、227.5亿平米，分别增长65.3%、32.8%、28.6%。

　　恩捷股份2022年-2023年膜类产品销售量分别为102,765.07吨、119,948.70吨，同比增长30.63%、16.72%。

　　受竞争加剧、产品价格承压的影响，恩捷股份相关膜类产品业务营收与销售量背道而驰，不增反降。2023年，公司膜类产品业务营收为107.64亿元，销售量增长情况下营收却下降了4%。

　　此外，公司盈利能力也显著受到行业价格战影响。2018-2022年间，公司膜类产品毛利率始终保持在40%以上，2021年及2022年两年甚至超过50%。但2023年，该数值断崖式下跌12.21pct至38.18%。2024年上半年，膜类产品毛利率更是只有19.10%，不及巅峰期的一半。

　　受此影响，2023年公司净利率下跌10.79pct至20.98%，2024年前三季度进一步下跌15.04pct至5.94%。近期，公司发布公告，预告2024年全年亏损。

　　此外，公司在业绩预告中着重提到的存货问题也不容忽视。2020-2023年，恩捷股份存货规模分别为11.57亿元、16.81亿元、24.63亿元、30.01亿元，增长趋势明显。截至2024年三季度末，公司账上存货为38.80亿元。

　　公司曾在投资者互动平台表示，存货增加主要系公司销售规模增长，公司存货也会相应增加。此外，公司客户数量众多，公司的生产基地也较多，需要进行备货，以实现对客户持续、及时的供应。公司将继续加强存货管理，保持合理节奏。

　　行业竞争白热化隔膜增量不增收盈利能力亦受损

　　面对当前的行业压力，恩捷股份开始向海外市场和新技术路线探索，以寻求新的业绩增长点。

　　比如近期公司拿到半固态及全固态电池的电解质隔膜的大额订单，为公司在固态电池领域的发展奠定了有利基础。

　　2025年1月15日，公司与北京卫蓝新能源签订《采购框架协议》，北京卫蓝新能源将自身需求材料的80%定点向恩捷股份采购，采购产品包括用于半固态电池的电解质隔膜、用于全固态电池的电解质及电解质膜，预计2025-2030年采购的电解质隔膜订单总计不少于3亿平方米。

　　此外，恩捷股份的海外布局也在加速。

　　2024年12月24日，公司与Ultium Cells LLC签署材料供应合同，后者将在2025年内向恩捷股份子公司采购不超过6,625万美元的锂电池隔离膜。2025年1月21日，公司又与LG Energy Solution签订《供应协议》，后者预计2025至2027年在全球市场上向公司采购约35.5亿平方米的锂电池隔膜。

　　以上协议的执行或将有助于提升公司在全球锂电池隔膜行业的市场拓展力、综合实力和国际化水平。

　　据公司去年11月29日投资者活动关系记录表显示，公司在匈牙利、美国、马来西亚的产能布局亦在推进。其中，匈牙利工厂分两期投建，一期项目海外客户正在验证，验证工作顺利，将马上开始进行量产供应；匈牙利二期项目规划投建4条产线，隔膜产能约8亿平方米；美国涂覆工厂规划14条涂布产线，涂覆产能约7亿平；马来西亚基地规划产能约10亿平，前述海外项目均在按计划推进。

　　公司还表示，海外产品的盈利水平优于国内，具体盈利情况因所在国家或地区的投资成本和运营费用等不同而有所差异。

　　如此看来，恩捷股份在此番竞争中虽然市场地位有所撼动、盈利能力显现疲态，但拿单能力依然强势、战略路线依旧清晰且积极。未来公司能否通过全球化布局、开拓新技术路线的方式再次凝聚竞争力，扭转业绩颓势，让我们拭目以待。