兴证国际证券：安踏体育以渠道分层突破单品牌的上限 维持“买入”评级

　　证券发布研报称，预计（02020）24/25/26年收入分别为704.70/781.21/864.19亿元，同比+13.0%/+10.9%/+10.6%，归母净利润分别为137.33/140.12/156.73亿元，同比+34.2%/+2.0%/+11.9%，维持“买入”评级。在运动产品同质化的内卷趋势下，安踏迈出渠道分层的步伐，通过推出更丰富店态，“不同人、不同场、不同货”，以更精细化、差异化的店型来突破单品牌的上限。

　　兴证国际证券主要观点如下：

　　单品牌如何破局，安踏主动求变

　　1）超级安踏：运动界的“优衣库”、中国版的“迪卡侬”，卡位稀缺，有希望打出一副好牌。

　　超级安踏以千平大店打造全品类的运动品一站式、目的地式购物场景，SKU数量精简、主做爆品、严格把控产品功能与卖点，追求功能加强下的极致性价比，不论是组货、供应链还是消费人群，都不与常规安踏渠道重合。2024年超级安踏约开设近50家门店，月店销约百万元，租金优势使得其经营利润率更高，2025年将加速展店。

　　2）以品类品牌做垂类市场。

　　安踏通过与顶级资源（欧文和奥运）的合作打造IP化商品，创造了包括“SV鞋店”、“冠军店”、“0碳店”等新店型，配合限时限量、流量营销等手段，以品类品牌做垂类市场，突破常规门店难以触达的人群和渠道，不排除未来会有更多品类加入，如女子品类、篮球全品类等。

　　作品集店“SNEAKER VERSE”是潮鞋零售概念店，店铺稀缺，产品差异化明显。白标店艺术感更强、黑标店的街头文化风格更加突出，覆盖商圈更普适。欧文系列和王一博系列为核心商品，经常有专属商品线的限量发售，目前国内52家ATSV鞋店（白标店14家+黑标店38家）。

　　冠军店讲述的是中国国家队的奥运故事，产品以国家队装备科技为背书，不止有国旗款，还有更进阶、专业的高端户外产品线。目前安踏冠军门店87家，店效约为常规店一倍以上，2025年将加速展店。

　　3）安踏提出了全新的五大类型门店体系，可分可合，分是品类品牌，合是ARENA竞技场店或Palace殿堂级店，提供渠道业态的多样性。

　　主品牌出海，略有成效。安踏以欧文成功撬开欧美市场，成功进入北美主流经销渠道，2025年计划启动线下开店，东南亚亦发展势头顺利，规划2028年海外流水规模达15亿美元。安踏集团具备卓越的多品牌运营能力，安踏品牌主动求变、FILA品牌高质量发展、户外运动高景气延续。

　　风险提示：消费复苏不及预期，行业竞争加剧，存货积压风险。