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来源：CSC策略陈果团队
核心要点
SUMMARY
节前多项政策推出，业绩预告扰动基本结束，假期消费数据超预期，Deepseek超市场预期，特朗普加征10%关税落地，人民币兑美元汇率走稳，港股与中概有率先企稳回升迹象，春节后A股资金回流等多重因素有望推动跨年行情迎接主升段，建议投资者考虑积极进攻。结构上AI+仍是核心主线，Deepseek的突破将继续推动中国AI+及新质产业信心重估。关注行业：电子、通信、传媒、计算机、有色、非银、机械设备等。
摘要
春节后两会前，市场可为。历年经验看，春节后两会前业绩真空期，两会政策预期及资金回流等因素共同作用下直接支撑风险偏好，市场可为，而1月市场大幅波动，为后续跨年行情主升段创造空间。风格上成长、周期，小盘相对占优，金融风格普遍跑输。
多重因素助推跨年行情迎接主升段。节前推动中长期资金入市、第二批保险资金长期股票投资试点等多项政策推出，信心重估牛逻辑未变。2024年年报业绩预告向好率创新低，但节前已披露完毕，对市场扰动基本结束。假期电影、旅游等消费数据超预期。蛇年首个交易日港股深V反弹，恒生科技指数翻红，港股与中概有率先企稳回升迹象。考虑1月波动后的市场位置，多重因素影响下跨年行情有望迎接主升段。
外部扰动在预期内，贸易战无法打击中国制造业全球竞争力。2月1日特朗普宣布将对进口自中国商品加征10%关税。特朗普关税政策预期波动较大，中期对A股扰动持续存在，但当前已有动作符合预期，且仍有谈判余地，短期不是核心矛盾，中长期也无法打击中国制造业全球竞争力。按照“关税1.0”影响推算我们判断一年维度将导致对美出口下降约13%，实际影响可能远不及理论推算，难以对春节后两会前风险偏好造成明显扰动。
Deepseek推动国内AI+信心重估，AI+仍是核心主线。Deepseek的突破进展是对AI+产业逻辑重大利好，其以更低的成本和更小的算力规模，实现了足以匹敌美国顶尖AI模型的效果，彻底颠覆了业内认为中国在AI竞赛中落后美国竞争对手许多年的固有认知，使得市场对中国科技竞争的信心进一步显著提升，或推动春节后国内AI+产业在全球范围内走出独立行情，国内AI数据、算力、算法、应用等各个环节均将有所表现。
风险提示：内需支持政策效果低预期、股市抛压超预期、地缘政治风险、美股市场波动超预期。
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春节后两会前，市场可为
春节后两会前市场可为，1月波动为后续主升段创造空间
历年经验看，春节后两会前通常是市场可为期。2013年来万得全A春节后两会前平均涨跌幅2.63%，上涨概率超75%，而春节前1个月则表现相对不佳，平均跌幅1.1%，上涨概率仅有46%。除2015年“水牛”行情下节前节后均有可观涨幅外，其余年份均体现出节前越跌或是涨幅越小，节后越涨或是涨幅越大的特征，反之亦然。企业及个人资金回笼需求和长假不确定性等原因使得节前市场风险偏好相对不高，同时业绩预告密集披露对市场也易形成扰动。但春节后两会前业绩真空期，两会政策预期及资金回流等因素共同作用下直接支撑风险偏好，市场可为。1月市场大幅波动，春节前市场已跌出空间，历史经验看春节后跨年行情有望迎接主升段。
风格层面，春节后至两会前成长、周期超额收益（相对万得全A）均值及胜率表现靠前，而除16年及21年外，金融风格普遍跑输，大小风格方面，小盘占优明显，大盘普遍跑输。行业层面，市场风险偏好上行驱动下高端制造+科技风格整体占优，录得超额收益胜率的板块主要包括机械设备/通信（93%），其余胜率大于70% 的板块主要为化工、农林牧渔、轻工/纺织服饰、军工、电子/计算机，公用事业/环保，而食品饮料/煤炭地产/银行/非银胜率则普遍低于34%。大小风格方面，受益于风险偏好上行，弹性更强的小盘风格明显占优，2010年以来小盘价值/小盘成长平均超额收益（相对万得全A）分别为2.1%/1.5%，胜率达分别达73.3%/66.7%，同期大盘成长/大盘价值胜率均不足三成。
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配置方向围绕政策与产业催化
节前多项政策推出，信心重估牛逻辑未变
政策推动中长期资金入市，进一步提升中长期资金权益配置能力。1月 22日六部门联合印发《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》并召开新闻发布会介绍相关情况，亮点包括：实施长周期业绩考核机制，从考核机制出发，提升商业保险资金A股投资比例与稳定性。发挥大型国有保险公司“头雁”作用，力争每年新增保费30%用于投资股市。此外，稳步推进公募基金改革，持续优化资本市场投资生态，活跃资本市场，央行为金融市场营造良好的流动性环境也将助力中长期资金流入A股。预计《实施方案》落地将进一步提升中长期资金的权益配置能力，加速“长钱长投”生态环境建设，为A股走出长牛慢牛行情奠定制度基础。
第二批保险资金长期股票投资试点节前落地，后续将继续扩围。1月26日，金融监管总局批复开展第二批长期股票投资试点，规模为520亿元，中国人寿保险股份有限公司、泰康人寿保险有限责任公司、阳光人寿保险股份有限公司及相关保险资产管理公司获准以契约制基金方式参与试点，开展长期股票投资，发挥长期资金、耐心资本作用，助力资本市场平稳运行。此外金融监管总局表示，后续还将根据保险公司的意愿和需要来逐步扩大参与试点保险公司的数量和基金规模。
2024年报业绩预告扰动基本结束
2024年报业绩预告披露完毕，扰动基本结束，向好率同比大幅下滑。截至2月3日，全部A股共有2879家公司披露2024年业绩预告/业绩快报/年报，向好率仅有33.4%，去年这一数据超过40%，虽然有部分产能过剩和高度“内卷”行业的整体拖累等偶然因素，但仍反映出上市公司经营压力进一步扩大，对应1月业绩预亏指数表现偏弱，分别跑输万得全A/万得预增指数5.3、14.6个百分点，拖累整体市场表现。但业绩预告已经在节前披露完毕，且9.24以来政策转向全力提振内需，基本面向好预期下企业盈利有望逐步修复，业绩预告扰动不再构成春节后行情掣肘。
假期电影、旅游等消费数据超预期
春节档电影票房创下新的历史纪录。根据中国国家电影局统计，截至2月3日15时30分，2025年春节档电影票房已达到80.20亿元，创下新的历史纪录。2025年以来电影总票房达到98.20亿元，超北美票房成绩，位列全球第一。其中《哪吒之魔童闹海》以40亿元（含预售）暂列年度电影票房榜首位，并且打破影史纪录十余项。另据灯塔AI预测，该片总票房将达70.99亿，有望成为中国影史新的票房冠军。春节档电影票房超预期。
春节假期出游需求旺盛。25年春节前5日，全社会跨区域人员日均26441.9万，同比24年（除夕至初四）约+5.8%，首个非遗春节出游热，例如，据中国吉林网消息，春节假期前3天，吉林省重点监测的9家5A级旅游景区累计接待游客超10万人次，北大湖雪度假区累计接待+69%，松花湖度假区+33%。万达度假区日均入住率71.9%，逐日上升；2月2日单日客流量首次突破40万人次再创新高；据央视网报道春节期间入境游订单同比增203%；据陕西省文旅厅消息，春节假期前六日陕西五星级饭店入住率超七成。
蛇年首个交易日港股及中概率先企稳，恒科翻红
特朗普关税冲击后首个交易日恒生科技翻红，中概跌幅显著收窄，港股及中概率先企稳。春节假期期间，全球资产表现可划分为特朗普2月1日宣布对加拿大、墨西哥及中国加征关税前后2段，关税冲击前全球资产价格多数上行，其中受益于Deepseek催化，科技股表现更好，A股相关指数表现更佳。特朗普关税冲击后对全球资产表现造成明显扰动，2月3日港股深V反弹，恒生科技盘中一度跌超3%，但尾盘翻红，2月3日晚中概股表现优于美股整体，港股及中概股有率先企稳迹象。
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外部扰动在预期内，贸易战无法打击中国制造业全球竞争力
美国将对进口自中国商品加征10%关税，符合预期。美国总统特朗普于当地时间2月1日签署行政令，对进口自中国的商品加征10%的关税，此前11月25日特朗普已经表示将对墨西哥和加拿大进入美国的所有产品征收25%关税，以及将对中国商品额外征收10%的关税，并在1月22日再度确认正在讨论从2月1日起对从中国进口的商品征收10%的关税。特朗普关税政策预期波动较大，例如2月1日宣布对加墨加征关税后又于2月3日表示暂缓1月实施，中期对A股扰动持续存在，但当前对中国已有的关税动作符合市场预期，短期不是核心矛盾，且中长期看贸易战无法打击中国制造业全球竞争力，按照“关税1.0”影响推算我们判断难以对春节后两会前风险偏好造成明显扰动。
“关税1.0”经验显示对美出口商品关税弹性平均在-1.3左右，本次加征10%关税或在1年维度使得对美出口下降13%，拖累整体出口和GDP读数，但多个因素存在使得实际影响可能远不及理论测算。回顾2018-2019年美国对中国出口商品共加征的4轮关税影响（其中340亿清单、160亿清单加征税率25%并延续至今，2000亿清单在2019年5月19日加征税率由10%升至25%并延续至今，3000亿清单Part 1在2020年2月14日加征税率由15%降至7.5%并延续至今）。回顾2018-2019年美国对中国出口商品共加征的4轮关税影响，能够得到以下几点结论：1）剔除疫情因素影响，对美出口商品关税弹性平均约在-1.3左右，即某商品关税每上升1%，一年左右维度看该商品对美出口金额将会下降1.3%；2）关税有持续性影响，中长期对美出口有一定回补，但较未征税商品仍有明显下滑；3）对美出口市场份额是趋势性下滑的，未加征关税商品也是如此。4）加征关税前普遍存在抢出口。按照“关税1.0”经验，测算得出本次加征10%关税将导致对美出口下降约13%，拖累出口1.6个百分点、GDP约0.25个百分点。由于1）国内或有一定政策对冲、2）企业转口贸易规避、3）企业出海情况较2018年明显加速、4）税收弹性边际递减，此外5）上市公司关税转嫁能力、出海意愿和能力相对较强，实际影响可能远不及理论测算。
经历2018年以来的关税挑战后中国出口仍处于历史高位。以史为鉴，美国对华发起的贸易战是否导致了中国出口全球竞争力的下滑？通过数据回溯，我们发现尽管2019年我国对美出口金额下滑了12.5%，但对东盟等新兴市场的出口弥补了这一缺口。2019年中国出口份额不降反升。而疫情期间中国更是凭借供应链优势，出口全球份额达到历史最高水平。2023年，后疫情时代中国出口全球份额占比仍然维持在14.2%的历史高位，事实证明贸易战无法打击中国制造业的全球竞争力。对美国即将发起的贸易战中国政策和企业的应对措施将更有经验和针对性。
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Deepseek推动AI+信心重估，AI+仍是核心主线
Deepseek的突破进展是对AI+产业逻辑重大利好，也让市场对中国科技竞争的信心进一步显著提升。春节前，Deepseek发布开源模型DeepSeek-R1，技术路线实现重大突破，数学/编程/推理能力比肩OpenAI的o1模型，但预训练成本不到OpenAI GPT-4o模型训练成本的十分之一，API调用成本仅为其2%，海外社媒、NYT等媒体纷纷对此进行报道。Appfigures数据显示，1月26日，DeepSeek-R1登上App Store下载量榜首，并自此在全球范围内保持领先地位，2月4日已在160个国家或地区登顶。据观察者网援引路透社报道，Deepseek用更低的成本和更小的算力规模，实现了足以匹敌美国顶尖AI模型的效果，彻底颠覆了业内认为中国在AI竞赛中落后美国竞争对手许多年的固有认知，引发多国关注，尤其是美国。Deepseek的突破进展是对AI+产业逻辑重大利好，也让市场对中国科技竞争的信心进一步显著提升，或推动春节后国内AI+产业在全球范围内走出独立行情，国内AI数据、算力、算法、应用等各个环节均将有所表现，英伟达产业链则因垄断成本更高、预期利润下滑短期或将有所承压。
人形登央视春晚引热议，量产元年即将开启。2025年央视春晚人形机器人登台亮相，零帧起手转手绢、手绢抛出再收回、步伐堪比真人，“赛博秧歌”引发广泛关注，依托机器学习、深度学习、神经网络等AI相关技术，人形机器人产业化进程不断加速。近年来政策端持续支持机器人产业发展，工信部《人形机器人创新发展指导意见》提出，到2025年，我国人形机器人创新体系初步建立，到2027年，人形机器人技术创新能力显著提升，构建具有国际竞争力的产业生态，综合实力达到世界先进水平；产业端近期用于加速物理 AI 开发的世界基础模型Cosmos发布，机器人进入ChatGPT 时刻，包括机器人公司1X、Agility Robotics 和小鹏汽车，以及自动驾驶汽车开发商 Uber 和Waabi 已经在与Cosmos 协作，加速并增强模型开发；应用端逐渐多样化，从家庭护理到工业生产，等各个领域展现出巨大潜力，人形机器人量产元年或即将开启。
风险分析
（1）内需支持政策效果低于预期。如果后续国内地产销售、投资等数据迟迟难以恢复，通胀持续低迷，消费未出现明显提振，企业盈利增速持续下滑，经济复苏最终证伪，那么整体市场走势将会承压，过于乐观的定价预期将会面临修正。
（2）股市抛压超预期。A股快速拉升后又剧烈调整，前期入场的投资者可能止损卖出所持有的股票和基金，另外近期上市公司股东减持规模也有所增长，导致股市抛压上升。
（3）地缘政治风险。如果中美关系管理不善，可能导致中美之间在政治、军事、科技、外交领域的对抗加剧。同时俄乌冲突、中东问题等地缘热点可能面临恶化的风险，如果发生危机则可能对市场造成不利影响。
（4）美股市场波动超预期。若美国经济超预期恶化，或美联储宽松力度不及预期，可能导致美股市场出现较大波动，届时也将对国内市场情绪和风险偏好造成外溢影响。
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