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A股“蛇吞象”，通过！
来源：中国基金报
中国基金报记者 邱德坤
4月18日，上交所并购重组委员会召开2025年第6次审议会议，审议结果为发行股份购买资产事项，符合重组条件和信息披露要求。
松发股份拟以重大资产置换及发行股份购买资产的方式，获得恒力重工集团有限公司（以下简称恒力重工）100%股权，预计构成重大资产重组和关联交易。
松发股份与恒力重工的控制方，均是《财富》世界500强企业恒力集团及其实控人，但松发股份的评估值远低于恒力重工，导致上述交易被称为“蛇吞象”式重大资产重组。
记者注意到，上交所并购重组委员会在审议会议现场提出多项问题，核心均指向恒力重工的评估值较高是否具有合理性。
恒力重工突然大幅增资引发关注
公告显示，上交所并购重组委员会在审议会议现场，重点关注恒力重工在本次交易的评估基准日（2024年9月30日），突然将注册资本由5亿元增至30亿元将产生的影响。
松发股份需要说明，恒力重工的注册资本“巧合”提升，对于其总资产、总负债、净资产账面价值、评估增值额、增值率等财务指标，是否会产生重大影响。
假设剔除评估基准日新增注册资本的因素，松发股份需要说明恒力重工的净资产账面价值、评估价值、评估增值额、增值率等财务指标的情况。
松发股份发布的重大资产置换及发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（草案）（以下简称交易方案）显示，以2024年9月30日为评估基准日，按照资产基础法进行评估，恒力重工100%股权的评估值为80.06亿元，增值率达167.84%。
按照相同的评估基准日、评估方法，松发股份全部资产及经营性负债的评估值为5.13亿元，增值率达12.63%。
来源：松发股份交易方案
对此，松发股份需要进一步落实的事项包括：恒力重工在评估基准日新增注册资本25亿元，相关资金的到位情况和资金去向；恒力重工本次增资对其总资产、净资产、资产评估结论是否具有重大影响。
此外，假设剔除评估基准日新增注册资本因素，松发股份要模拟测算恒力重工净资产账面价值、评估价值、评估增值额、增值率等财务指标的情况。
恒力重工业务能力与研发实力受关注
上交所并购重组委员会要求松发股份说明，恒力重工在2023年正式启动船舶制造业务便能突破各种行业壁垒，实现船舶性能指标均处于行业领先水平、新接订单量居全球前列、业绩大幅增长的原因及合理性。
恒力重工是恒力集团2022年7月跨行业挺进船舶制造业的主要载体。交易方案显示，恒力重工具备散货船、油轮、集装箱船及气体运输船等高端船舶的生产制造能力，致力于成为具备高附加值船舶及高端装备生产能力的制造产业基地。
目前，恒力重工取得中国船级社CCS、挪威船级社DNV、日本船级社NK、英国劳氏船级社LR、法国船级社BV、意大利船级社RINA等世界知名船级社认证，船舶性能效率指标处于行业领先水平。
2024年，恒力重工船舶制造业务的产销量均为4艘船舶。
同时，上交所并购重组委员会关注恒力重工的业绩增速，在报告期（2023年、2024年）和预测期内与同行业可比公司是否存在重大差异，是否偏离行业周期变化趋势。
交易预案显示，2023年、2024年，恒力重工的营业收入分别为6.63亿元、54.96亿元；净利润分别为113.71万元、3.01亿元。
第三方机构经过分析调查，预计恒力重工在2029年进入稳定期，故预测期确定为2024年10月至2029年12月，2025年至2029年的营业收入分别为144.87亿元、195.85亿元、262.00亿元、266.24亿元、271.56亿元。
同时，对比同行业可比公司的各期研发投入，以及其占营业收入比例，研发人员薪酬待遇、专利数量等情况，松发股份需要说明恒力重工与同行业可比公司的优势和差距，研发设计能力处于行业领先水平的理由和依据。
交易方案显示，2023年、2024年，恒力重工的研发费用分别为1639.75万元、5335.65万元，研发费用率分别为2.47%、0.97%。
来源：松发股份交易方案
对比同行业可比公司，恒力重工的上述数据存在一定差异。交易方案显示，2023年、2024年，恒力重工的研发费用率低于同行业可比公司平均值，主要是受研发团队组建时间相对较晚，目前研发人员相对较少的影响。
松发股份介绍，恒力重工前期致力于恢复收购资产的正常运行，随着船舶制造业务逐渐步入正轨才开始组建研发团队。
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