来源：地平线全球策略
美国的宏观政策在特朗普政府上台后发生重大变化，判断这些政策的主要方向，没有比解读总统特朗普与新任财政部长斯科特·贝森特的对话更好的方法了。
通过拼凑各种线索，BCA呈现了一段假设性的对话，探讨特朗普总统与贝森特的交流是如何促成后者被任命为财政部长的。
特朗普与贝森特的对话：再造黄金年代
特朗普：
斯科特，你看起来状态很好。我们的国家很快会再次伟大。人们都知道，只有我们才能为美国创造新的黄金时代。要实现这一目标，我们需要一位伟大的……不，我会说，是美国历史上最伟大的财政部长。告诉我，是什么让你成为这个角色的最佳候选人？
贝森特：
感谢总统给予这次发言的机会。我主要的目标是推动一套既能促进经济增长又能稳定公共债务与GDP比率的政策组合。我们需要通过增长来摆脱债务。强劲的经济增长，而非财政紧缩，是解决所有经济问题的最佳方法，包括高额公共债务。
为此，我们需要将政府的借贷成本降低到GDP增长之下。让我来解释一下。
当利率高于名义GDP增长时，联邦政府必须实现基本预算盈余，才能稳定公共债务与GDP的比率。如果政府的借贷成本与名义GDP增长相当，那么联邦政府需要将基本预算平衡维持在GDP的0%才能使债务比率保持不变。
目前，基本预算赤字约为GDP的3.6%。因此，财政政策需要收紧约3.6个百分点才能稳定公共债务的轨迹。这是简单的财政数学。鉴于您喜欢图表，我带了一些图表来说明我的观点（见图1）。
然而，通过将利率大幅降至名义GDP增长以下，我们可以在不进行显著财政削减的情况下稳定公共债务与GDP的比率。
特朗普：
我喜欢简单。我总是说，最聪明的想法、最好的点子都很简单。天才在于简单。我一直知道，高借贷成本是场灾难——简直太糟糕了。高利率对任何人都没有好处。现在，我更加坚信，我应该对美联储的决定有发言权。这些人根本不知道自己在做什么。是什么阻碍了美联储大幅降低利率？这正是我们所需要的。
贝森特：
降低短期利率——这是美联储可以控制的——可能会适得其反。
我们正在收紧移民政策、减税并实施进口关税，这些政策都具有通胀效应。债券收益率可能因此飙升，这会威胁经济增长，并恶化已经很危险的公共债务轨迹。例如，蒙特利尔的一家投资研究机构的策略师将您称为“人类曲线陡化器”，因为您的财政政策可能导致这一结果。
如果投资者认为美联储在通胀控制上落后于曲线，或者认为财政政策不可持续，长期债券收益率可能会飙升。这就是为什么我们需要采取多方面的政策组合。
特朗普：
这完全不可接受！我们需要控制债券收益率。到底谁在主导这个局面？是美联储吗？人民选的是我，不是美联储主席，我应该对货币政策有发言权。
贝森特：
没有人能控制债券收益率，这是由买卖双方决定的市场。如果美联储现在买入债券，这可能是个糟糕的选择，因为核心通胀率仍高于2%的目标，而我们还将减税、加征关税以及收紧移民政策。这些政策在边际上都具有通胀效应。
如果总统公开谈论压低债券收益率，反而可能适得其反——收益率可能飙升。投资者可能会将其视为干预美联储独立性的行为，从而提高债券的风险溢价。
尤其在当前情况下，这种行为更具风险。民主党留下了接近GDP 7%的预算赤字，而我们计划延续大规模减税政策，并进行额外的税收削减（见图2）。
我们需要一个在华尔街有可信背景的人，能够与金融市场对话，并传递一个关于货币政策和财政政策的有说服力的信息。
特朗普与贝森特的对话：欧洲教训与美元贬值战略
贝森特：
举个例子，欧洲在2010年到2012年夏天陷入了公共债务和信用危机。欧洲金融市场的持久底部是在2012年7月26日，当时欧洲央行行长马里奥·德拉吉发表了那场著名的“无论付出什么代价”（“whatever it takes”）的演讲之后才出现的。
德拉吉曾是高盛的人，因此市场相信他。他的讲话标志着欧洲信用危机的终结（见图3）。这个例子说明了由可信政策制定者进行有效沟通的重要性。
特朗普：
斯科特，你是在说自己吗？[笑] 你是个聪明人——真的，最聪明的人之一。大家都这么说。我同意，关键在于有聪明的人掌舵。
那么，要管理好这一切，你需要我提供什么支持？
贝森特：
我们需要您的决策和支持来实施宏观政策的三大支柱：
1．用货币贬值代替高额进口关税；
2．调整财政政策；
3．提高美国石油供应以压低原油价格。
第一支柱：用货币贬值代替关税
我们的政策第一支柱是通过美元贬值而非关税来增强美国制造业的竞争力，并创造工业就业岗位。
关税可能会对我们的市场和经济造成破坏性影响。不仅可能削弱商业信心，还可能转化为通胀压力。这两种情况下，股市都会大幅下跌。我建议通过美元贬值来增强美国制造业的吸引力，并创造就业岗位。与关税类似，货币贬值可以使美国成为制造业投资的理想目的地。
尤其值得注意的是，股市厌恶关税，但喜欢逐步的美元贬值。因此，我们应采取两轨策略来实现美元贬值：
1．与美联储合作
我将与美联储达成协议，他们将大幅降低利率，前提是我们削减财政支出。这样，经济增长率将超过政府的借贷成本（见图4），从而使我们能够在不大幅收紧财政政策的情况下稳定公共债务与GDP的比率。
历史表明，紧缩的财政政策和宽松的货币政策组合通常会导致货币走弱，比如1978-1980年、1984-1986年、2003-2007年和2009-2012年（见图5）。通过降低实际和名义利率并削减财政支出，我们很可能促使美元贬值。
2．施压其他国家
如果这些措施不足以阻止美元走强，我们需要向其他国家施压，让他们升值自己的货币。这并不容易，但我们有能力做到。
特朗普：
斯科特，我明白你提到用美元贬值代替关税的观点，鲍勃（莱特希泽）也提过类似的建议。但……我们还是得加一些关税。其他国家没有公平对待我们。
不过我有个问题：为什么其他国家会愿意升值他们的货币？他们的经济都在挣扎啊。他们全都面临困难。
贝森特与特朗普的对话：美元贬值的平衡与隐忧
贝森特：
很好的问题。中国、欧洲和日本没有实质性升值其货币的动力，因为这些地区的通胀率较低，经济增长也比我们更差。事实上，中国经济正在经历通缩。
然而，这就是您出场的地方，总统先生，您可以使用关税作为武器。面对高关税的威胁，这些国家将别无选择，只能同意货币升值。重要的是，进口关税对这些国家的破坏性比温和的货币升值要大得多。因此，这些国家的政府可能会选择两害相权取其轻的方式。
我们可以设计并实施一个由各国央行在外汇市场进行干预的机制。如果必要，美联储可以向其他央行提供美元互换额度（类似于信用额度）。这些央行可以通过抛售美元来压低美元汇率，同时推动其货币升值。
美联储在2008年雷曼危机和2020年疫情市场抛售期间也曾实施类似计划，因此这项措施有历史先例可循。
特朗普：
嗯……不过，我们应该加强美元作为全球唯一储备货币的地位。这给我们带来了巨大的好处。我希望你不是在暗示美元会失去其全球储备货币的地位。那么，美元贬值的弊端是什么？
贝森特：
美元贬值并不意味着我们会失去储备货币的地位。1985-1995年和2002-2011年，美元曾处于熊市（见图5，底部图表），但那时的美国可以说是历史上最强大的全球霸主之一。因此，仅仅因为美元贬值，并不意味着其地位会受到损害。我并不是在谈论我们的货币崩盘。
关键在于，我们是一个相对封闭的经济体——进口仅占美国GDP的11%，而全球资产和财富大多以美元计价。这就是为什么我们有能力在不引发重大负面溢出的情况下让美元贬值。
不过，弱势美元叠加宽松货币政策、大规模财政赤字和移民政策收紧，可能会推高通胀预期并导致债券收益率上升。这可能使公共债务轨迹恶化，同时对经济产生负面影响。
为了防止这些后果，我们需要同时实施宏观政策的第二和第三支柱：削减财政支出和降低油价。这两项措施，再加上适当的宏观沟通和政策的可信度，将足以在美元贬值的情况下压低债券收益率。
特朗普：
等等……但……当市场意识到我将赢得大选的那一刻——确切地说就是那一刻——美元和股市像火箭一样飙升，就像埃隆的火箭一样，你懂的（见图6）。这种美元和股市的上涨反映了我的政策将使美国再次伟大的信心。
那么，美元不应该继续升值，反映出全球对美国新时代和我们优势的信心吗？为什么美元会贬值？
特朗普与贝森特的对话：政策设计与执行的挑战
贝森特：
总统先生，您在大选中取得的非凡胜利确实让美元和美国资产成为极具吸引力的投资目的地。然而，强势美元会抵消进口关税带来的好处，而这些关税是为了创造制造业岗位所必需的。
如果我们实施高额关税，将对商业和投资者信心产生冲击，股市可能回落。因此，美元贬值相较于关税是更优的选择。
特朗普：
顺便说一句，斯科特，我刚想到一个绝妙的主意——真是个天才的点子 [微笑]。我们为什么不对那些外国投机者征税呢？他们只是把钱停放在我们的市场上，却没有建工厂或创造就业。他们在占便宜，而这在我的美国是不允许的。你怎么看？
贝森特：
是的，我们可以这样做。然而，这会被投资者视为一种非市场干预，可能会扩大美国资产的风险溢价，从而导致股价和固定收益市场的抛售。
特朗普：
那通胀呢？你一直没有提通胀。我们必须解决这个问题，斯科特，必须严肃对待。
贝森特：
这就是我们宏观政策第二和第三支柱的作用所在：削减财政支出和扩大美国的石油供应以降低原油价格。
我们需要实施财政支出削减，以降低通胀并平息债券市场。一些投资者担心大规模的新减税政策可能引发通胀，或使公共债务轨迹变得不可持续。我并不完全认同这些担忧。
我们的结构性改革，例如放松监管、减少繁文缛节以及降低税收，将增强商业信心，并引发资本支出的热潮。经济的生产能力将因此增长，而供应的扩大会抑制通胀。
这种结构性改革与宏观政策的结合将帮助我们通过增长摆脱债务并控制通胀。
不过，我们需要谨慎对待投资者的预期。有时，即使是不理性的预期也可能自我强化，推动金融市场产生剧烈波动。
还有一件重要的事情是关于油价的。油价将是控制通胀的一大武器。我们必须大幅扩大石油供应，以降低原油价格。这将减少与油价密切相关的通胀预期（见图7）。此外，我们可能需要与沙特进行谈判，为他们提供激励以增加石油产量。当前，OPEC的闲置产能相当于全球需求的6.5%（见图8）。
总而言之，我们的供给侧改革，结合削减财政支出和压低油价，将抵消减税、移民政策收紧、美元贬值以及适度关税的通胀影响。
特朗普：
斯科特，我们一定会加大石油产量。我们有这么多的石油，这么多的储备，就在那里闲置，而你知道为什么吗？是因为法规，糟糕透顶的法规。我会解决这个问题。
我们还会和沙特谈油价。我和他们关系很好，非常好。我们还将结束乌克兰战争。这些政策，再加上国内更多的钻探活动，会降低油价并抑制通胀。美国人需要、也应得更低的油价！
而且我支持削减政府支出。不过，我们在国会的多数并不显著，因此在2026年中期选举之前进行大幅度的财政削减并不容易。
贝森特：
我理解这一点。但我认为，财政政策将成为投资界关注的焦点。因此，鉴于我们正在延续减税政策，我们需要适度削减财政支出。
与美联储达成协议——同时实施宽松货币政策和紧缩财政政策——将成为我们议程的关键部分。当美联储与财政部和白宫高级政策制定者讲述同一个故事时，投资者将认同我们政策的合理性，金融市场也会稳定下来。
特朗普：
那么，让我们把这一切都列出来。我们的政策是什么？降低利率、削弱美元、实施一些但不过高的关税（如果其他国家继续占我们便宜，就会提高关税）、扩大美国石油供应，以及削减部分政府支出。我遗漏了什么吗？
贝森特：
完全正确，总统先生。我们应该谨慎行事，但要果断执行。金融市场不喜欢不确定性。
我不想重复，但制定一套完善的政策组合，并由可信赖的人向投资界有效传达，是至关重要的。如果投资者信心破裂，我们的政策操作空间将急剧收缩；反之亦然。在我的职业生涯中，我多次见证这一点。
特朗普：
在商业和政治领域，一切都取决于聪明的人——最聪明的人。强有力的沟通和卓越的谈判能力，这就是成功的秘诀。
好了，斯科特，许多人想要这个职位，很多大人物。但我把它交给你！你是个聪明人。我确信你会做得很好。
不过，我得提醒你——如果事情没有按预期发展……你会被解雇……[微笑着与斯科特·贝森特握手]。
总结：特朗普经济政策与市场的博弈
以上这段假设的“访谈”揭示了美国财政部长斯科特·贝森特可能的宏观政策议程。然而，现实中的各种限制可能阻碍他完全实施这些政策并实现其目标。
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